全球能源危机，粮食危机，凯恩斯主义盛行，货币放水，雄心勃勃的基建计划和福利计划，石油、粮食、化肥、原材料暴涨，物资短缺，核心资产股跌跌不休去估值，资源股、能源股、化工股、军工股走牛……
你以为我在说当下？不，我说的是1973-1975年代的美国股市，史称“大滞胀”年代。往前50年，便是“美国大萧条”，往后50年，便是今天。历史真的会轮回吗？
巴菲特以$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$为投资主体之后，唯一一次全年股价腰斩便是1974年。全年下跌48.7%，在次年的致股东信中，巴菲特写到：“这一年（公司盈利能力）的加速下降程度令人惊讶。”如果你在1966年的沸腾年代买入巴菲特管理的伯克希尔股票，10年后你的获益会是仅仅122%，年化8.3%，你一定狐疑且愤怒：这是哪门子股神，浪费我时间！庄托吧！
美股甚至不是滞胀年代受伤最重的股市，港股才是。1973-1974年恒生指数暴跌90%，一度信奉“积极不干预”政策的港英当局，也不得不救市。大家熟知的港剧《大时代》的前半部，便以1973年港股狂热直至股灾为背景。
（一）“漂亮50”兴衰
说70代年滞胀，不得不从60年代的沸腾岁月聊起。1958年，投资大师菲利普?费雪出版《非凡潜力股》，引领了成长股投资的风潮，大萧条带来的阴霾早就一扫而空，格雷厄姆式的投资不再流行，先后兴起“电子热”、“并购潮”、“概念热”等多波股市泡沫行情（可对比2012-2015年的创业板并购大牛市）。
1971年泡沫破裂，以养老金为主的机构投资者大幅提升，价值投资重上舞台。人们转而抱团业绩优秀、持续稳定增长的行业龙头、核心资产股票，这些股票被时人称为“漂亮50”（NiftyFifty）。“漂亮50”的主要行业分布在消费、医疗保健、信息技术等领域。
这场“漂亮50”行情从70年开始，到73年见顶，持续3年。行情兴起的原因众说纷纭，比如婴儿潮后人口结构的长期变化、消费行业的盈利持续改善、长期机构入场、货币长期宽松、经济阶段性复苏等等。
众多消费医药股被推升至高位估值，但市场仍旧相信，这些永续经营、持续增长的股票可以获得更高估值。“漂亮50”此时远远跑赢大盘，YYDS信仰蔓延（可对比2017年到今年初的“核心资产”大牛市）。此时的股市实则危机四伏。
滞胀来袭。
（二）滞胀
美国大萧条和二战成就了罗斯福新政，经济上的凯恩斯主义被奉为圭臬。即便来到了70年代尼克松、福特的时代，凯恩斯色彩浓烈的经济政策并未有太多更改，基建计划、社会福利支出不断上行（可对比拜登现政府及其社会计划）。
1970年阿瑟?伯恩斯上任美联储主席，一当就是8年。货币政策首要目标依旧是保就业，货币放水，并容忍通胀（对比当下鲍威尔治下的美联储，和现在流行的MMT理论）。但当时的经济学家逐渐发现，菲利普斯曲线竟然开始失效，失业率和通胀竟然可以同步攀升。
过去，经济下降的时候，生产率自然也下降，失业增加，物价下挫。但从69年开始经济开始停滞，通胀率却开始上升，任凭如何采用凯恩斯的刺激政策，都无济于事，这样的奇观被称为：“滞胀”。在漫长的滞胀期，美国经历了频繁的4次衰退。
（三）石油危机粮食危机
屋漏偏逢连夜雨，船迟又遇打头风。
1973年十月，第四次中东战争爆发，史称“赎罪日战争”。为了报复美国支持以色列，中东各国宣布对美国实行石油禁运，其他阿拉伯产油国紧接着加入，并且扩大到对荷兰以及其他一些支持以色列的国家禁运，造成了1973年石油危机。1978年，伊朗巴列维王朝倒台，之后两伊战争爆发，造成第二次石油危机。禁运下，所有的工业化国家的经济增长都明显放慢，饱受滞胀之苦。
粮食走势与能源高度相关。滞胀期间，天灾不断，厄尔尼诺和拉尼娜交替出现。苏联大旱欠收，抢购美国谷物。美国农产品快速上涨，1971-1973年，美国农林牧渔可比价格指数大涨76.6%，化肥价格指数暴涨158%（是不是似曾相识）。
创设“量子基金”不久的索罗斯和罗杰斯成了这场危机为数不多的获利者。他们早在危机前就大量买入能源股、化肥股、农业加工股，在第四次中东战争爆发后，又加仓军工股，收入不菲。成功归功于他们的共同爱好——阅读，他俩订阅了三十几种杂志和报纸，办公室的书架上摆满《肥料溶剂》（FertilizerSolutions）和《纺织品周刊》（TextileWeek）这样的行业刊物。
滞胀期间，尼克松当局只能盲目采取各种价格管制政策，并继续放水刺激经济，进一步推高了产品价格。美国在战后第一次面对空货架——短缺经济魅影出现（对比当下）。
（四）救赎
70年代滞胀是新旧时代的转折点，宣告了罗斯福新政和传统凯恩斯主义的寿终正寝。80年代，里根上台，执政理念彻底扭转，开启了一个长达几十年的经济去管制和全球化时代。接替伯恩斯的美联储主席是保罗?沃尔克，大幅提高利率，减慢放水速度，终结了美国的高通胀时代。
经济学范式也相应转变，凯恩斯的老对手哈耶克获得诺奖。货币学派弗里德曼的学说开始深入人心。之后，各国央行开始把控制通胀作为首要货币政策目标，但还是屡屡放松纪律，直到08年金融危机之后。QE来了，MMT来了。
至于股市，滞胀期间，原本抱团的“漂亮50”相继瓦解，虽然盈利保持增速，但估值仍从43PE一路下挫到9PE。就像西格尔在《股市长线法宝》里指出的那样，如果72-74年买入“漂亮50”，即便再持有24年，也没有超额收益。这提醒我们如果长线买入高估值股票，即便它们是永续经营的龙头也不是个好主意。
而滞胀年代相对抗跌和走牛的反而是资源股、能源股、化工股、公用事业股和军工股，确实是“传统行业的报复”。
（五）轮回
50年前的这场大滞胀给了我们什么启示？当下我们会面对同样的困境吗？
70年代的滞胀本质上是一场供给和需求混合驱动的通胀。我们现在虽然没有“中东战争”，但我们依然要面对着疫情下的全球供应链紊乱，更重要的是，全球环保主义减排运动经年累月的影响，导致的能源供给侧压力，是历史上空前仅有的。
就在3个月前发布的《2050年净零排放：全球能源系统路线图》中，国际能源署还提出，为保证2050年实现全球的净零排放，需要立即停止化石能源、尤其是油气项目新的投资。3个月后的今天，能源危机面露微笑?。
不必花费精力去彼得?林奇、费雪、霍华德?马克斯或是周金涛那里寻求答案，他们都没有经历过供给限制的周期品。价格大涨却不能资本开支、上新产能平抑物价，这种只能在战争年代遇到的周期奇观，在今天出现了。70年代已经是最为相近的投射。
历史总在不经意中轮回，股市也是。
