本文来自格隆汇专栏：兴业研究鲁政委 作者： 张文达，郭于玮，鲁政委
11月PPI同比为12.9%，较前月高点回落0.6个百分点。11月份，煤炭生产力度加大，煤价回落，螺纹钢、水泥、化工等下游工业分项PPI亦走弱。当前，煤炭供给大幅修复；出口增速随着基数增长易下难上，社融改善仍需时间，后市PPI同比或仍趋下行。
11月CPI同比为2.3%，较前月回升0.8个百分点，其中食品烟酒分项对CPI同比的贡献率达到100%。11月份，天气转冷，生猪需求上升，但是肥猪出栏不足，推动猪价反弹。天气寒冷，果蔬上市减少推动果蔬价格环比继续上行。但核心CPI环比弱于历年同期，折射消费需求疲软。短期随着生猪供需压力减弱，果蔬供给边际改善，CPI同比或有所回落。
事件：
2021年11月CPI同比2.3%，前值1.5%，市场预期2.5%，我们的预测值为2.6%。PPI同比12.9%，前值13.5%，市场预期12.1%，我们的预测值为11.2%。
点评：
11月PPI同比录得12.9%，较10月13.5%的高点有所回落。当前煤炭价格成为PPI同比走势的重要影响变量。11月煤炭生产发力，带动PPI同比回落。10月CPI同比录得2.3%，较前月上行0.8个百分点。年末食品价格回升、去年年末低基数共同拉动CPI上行。后市，CPI、PPI的剪刀差或将进一步收敛。
一、PPI：煤炭保供
11月PPI同比增速自高位回落。从行业分项来看，煤炭、钢铁、化工、非金属矿、有色对PPI同比的拉动值降幅最大，合计下降了2.3个百分点。而11月PPI同比仅下降了0.6个百分点。11月份煤炭生产大幅提升，成为PPI价格同比回落的主要因素。
11月份，煤炭PPI环比由20.1%降至-4.9%。在保供稳价政策的推动下，11月份全国煤炭生产大幅提升。发改委披露的数据显示，11月20日，全国电厂存煤达到1.43亿吨，电厂存煤可用天数已升至23天，超过往年水平[1]。煤炭供给修复带动煤炭价格大幅下降。
煤炭作为化工、钢铁、有色等重化工业的重要原材料，其价格的走弱亦带动了化工、钢铁价格的下行。投入产出表的数据显示，煤炭占基础化工原料、水泥、钢铁中间投入的比重分别为5.8%、10.9%、4.4%。当前建筑业的消费需求疲软。钢铁、水泥在生产持续收缩的背景下，库存仍出现超季节性上行，亦是当前钢铁、铁矿石价格回落的重要原因。
从过往走势来看，社融存量规模同比往往领先PPI当月同比6个月左右。社融规模的回升往往意味着信贷投放力度加大，以地产、基建投资为代表的经济活动回暖带动工业品需求回升，从而带动PPI走强。但是，当前社融规模增速持续回落，而PPI却仍处于相对高位，主要有几个方面的因素。
一方面，此前国内煤炭生产、海外原油、天然气面临生产约束，价格持续位居高位，并带动下游工业品价格走高。
另一方面，出口需求高位运行支撑工业品价格。全球疫情下，我国供应链优势突出，出口当月两年平均增速仍趋上行。出口需求成为拉动工业品价格的重要动力。
从后市走势来看，随着2022年基数抬升，出口增速易下难上。工业品需求动能边际下行。同时，保供稳价长期机制仍在持续完善推进，煤炭价格将以稳为主。综合来看，PPI同比增速预计将逐步回落。
二、CPI：食品回升
11月CPI同比回升0.8个百分点至2.3%。其中，食品烟酒项对CPI同比的拉动值由-0.3%回升0.8个百分点至0.5%。11月食品烟酒项价格的回升是本月CPI同比上升的原因。
1、猪肉、蔬菜涨价
11月份，全国气温普降，各地制作腊肉、腊肠等肉制品的需求回升。加之年初猪肉价格相对较低，养殖户生猪二次育肥的动力不足，近期生猪屠宰均重回落。供需叠加下，猪肉在10月、11月份出现阶段性反弹。但是，当前能繁母猪存栏量存比仍处于高位，预计随着近期冬季肉制品储备需求回落，猪价短期仍面临回落压力。12月份猪价上行动能已明显走弱。
此外，11月份降温明显，北方多地甚至出现雪灾，一定程度上影响了蔬菜、鲜果的生产和运输。11月蔬菜、鲜果项CPI环比分别录得6.8%和4.3%，涨幅要高于往年同期。不过进入12月份以来，随着蔬菜生产供应的恢复，蔬菜价格环比已由涨转跌。
2、核心CPI环比走弱
11月份，核心CPI环比由0.1%降至-0.2%，从历年核心CPI环比走势来看，其11月环比往往较10月回落。核心CPI的季节性回落主要有几个方面的因素。
一方面，11月份随着国庆假期结束以及天气转冷，机票、旅游等服务项价格较10月份出现明显回落。另一方面，11月份租赁住房市场进入淡季，居住项CPI亦趋于回落。此外，“双十一”购物节的推动下，生活用品环比亦往往出现季节性持续回落。
不过11月份核心CPI环比较2016-2020年同期低0.2个百分点，折射出当前整体消费需求动能依然偏弱。后市随着PPI进一步回落，核心CPI上行预计仍将受限。
短期来看，生猪短期需求释放接近尾声，且生猪供给仍然偏高，猪价上行动能减弱；加之果蔬供给边际改善、PPI回落趋势渐成，预计CPI同比短期或将回落。
